編者按：了(le)解一家上市公司，必須要熟悉公司所處的(de)行業環境。由于不同行業表現出的(de)财務特征不同，爲幫助投資者從财務視角掌握行業發展内在邏輯，提升投資者對(duì)不同行業上市公司的(de)價值分(fēn)析能力，深交所投資者服務部聯合畢馬威、海通(tōng)證券、長(cháng)江證券、興業證券，共同推出“财務視角看行業”系列投教文章(zhāng)。本篇是第三十篇，帶您了(le)解如何利用(yòng)财務指标來(lái)分(fēn)析一家零售類公司，一起來(lái)看看。

零售行業發展至今已是較爲成熟的(de)消費類行業。那麽，在分(fēn)析零售類公司時(shí)，有哪些财務指标需要投資者們重點關注呢(ne)？

一、關注增長(cháng)類指标

增長(cháng)類指标主要包括營業收入增速、歸屬于母公司所有者的(de)淨利潤增速及毛利增速等，通(tōng)常情況下(xià)，三者是公司當期經營情況最直接、最重要的(de)反映。

（一）增長(cháng)類指标解讀

對(duì)增長(cháng)類指标的(de)評價，需基于具體行業情況及同業公司來(lái)比較。在正常範圍内，增速快(kuài)往往意味著(zhe)成長(cháng)性更好。如果長(cháng)期增速高(gāo)于行業中位數水(shuǐ)平或者主要競争對(duì)手，往往意味著(zhe)公司競争力增強，成長(cháng)速度居于行業領先水(shuǐ)平。同時(shí)，分(fēn)析增長(cháng)類指标時(shí)，更應注重增長(cháng)的(de)可(kě)持續性，一方面視角要拉長(cháng)，若進行短期分(fēn)析，則容易受到偶然因素幹擾，分(fēn)析結果具備階段性，因而不應做(zuò)過多(duō)解讀；另一方面，還(hái)需利用(yòng)因素分(fēn)析，從行業發展前景、轉型進展、戰略規劃等角度進行綜合考慮。

（二）業績增長(cháng)驅動力剖析

零售行業業績增長(cháng)驅動力主要來(lái)自于外延擴張和(hé)内生增長(cháng)。外延式擴張主要體現爲廣泛布點，即通(tōng)過快(kuài)速複制門店(diàn)實現收入快(kuài)速增長(cháng)，同時(shí)也(yě)獲得(de)在供應鏈上的(de)議(yì)價能力，進而推動毛利率增長(cháng)，而增長(cháng)的(de)可(kě)持續性直接取決于門店(diàn)坪效（門店(diàn)面積的(de)生産力）的(de)提高(gāo)、開店(diàn)速度的(de)加快(kuài)等。内生增長(cháng)是指針對(duì)公司存量資産和(hé)業務，以改善企業經營管理(lǐ)、分(fēn)享區(qū)域經濟發展等方式而獲得(de)的(de)銷售收入和(hé)利潤的(de)增長(cháng)。這(zhè)類增長(cháng)往往基于企業在領域深耕多(duō)年的(de)發展經驗，以及前瞻性戰略眼光(guāng)等因素。

在分(fēn)析增長(cháng)來(lái)源時(shí)，還(hái)需要關注政策影(yǐng)響和(hé)宏觀環境變化(huà)。政策方面，比如近期釋放的(de)“發揮消費對(duì)經濟循環的(de)牽引帶動作用(yòng)”等一系列組合拳，有助于提振消費信心，推動零售領域發展。宏觀環境方面，經濟結構改革是零售行業發展的(de)根本動力之一，尤其是供給側結構性改革，鼓勵企業從提高(gāo)供給質量出發，增強對(duì)需求變化(huà)的(de)适應性和(hé)靈活性，催生了(le)多(duō)種新興業态和(hé)經營模式。長(cháng)期來(lái)看，這(zhè)或将成爲行業發展、企業成長(cháng)的(de)重要動力。

二、關注盈利類指标

反映盈利能力的(de)指标主要包括毛利率、歸屬于母公司淨利潤率以及淨資産收益率等。

（一）盈利類指标解讀

盈利能力往往代表了(le)公司的(de)行業地位，反映公司在上下(xià)遊的(de)議(yì)價能力，而這(zhè)直接體現在毛利率的(de)高(gāo)低上。但是，受業務結構等因素影(yǐng)響，同業公司之間比較綜合毛利率意義不大(dà)，可(kě)重點關注某個(gè)細分(fēn)業務闆塊的(de)毛利率比較。同時(shí)，對(duì)毛利率的(de)縱向觀察也(yě)十分(fēn)重要，它反映了(le)盈利水(shuǐ)平的(de)變化(huà)趨勢，可(kě)幫助我們判斷未來(lái)的(de)利潤情況。此外，毛利率與淨利率之間是通(tōng)過期間費用(yòng)率、營業外收支、所得(de)稅等聯系起來(lái)的(de)。期間費用(yòng)率通(tōng)常也(yě)是我們進行财務分(fēn)析關注的(de)重點，它反映企業的(de)經營效率、營銷效率和(hé)融資成本等，是企業綜合競争力的(de)部分(fēn)體現。

（二）毛利率和(hé)淨資産收益率剖析

毛利率提升是淨利率改善的(de)根本動力，也(yě)是盈利能力的(de)核心體現，對(duì)評價企業盈利尤爲重要。就零售公司而言，尤其是傳統經營模式下(xià)的(de)百貨、商超等，規模化(huà)發展仍然是提升毛利率的(de)重要思路。如今，各大(dà)百貨、超市及專業連鎖企業仍在通(tōng)過并購(gòu)、擴張等方式，不斷鞏固自身龍頭地位。随著(zhe)行業集中度提高(gāo)，頭部企業具備更強的(de)議(yì)價能力，購(gòu)銷差價仍有提升空間，競争優勢明(míng)顯。便利店(diàn)等業态下(xià)，毛利率增長(cháng)則主要源自産品升級和(hé)增值服務的(de)拓展。近年來(lái)，線下(xià)便利店(diàn)數量增長(cháng)迅猛，餐食供給質量持續提高(gāo)、商品品類不斷豐富，部分(fēn)門店(diàn)還(hái)提供便民的(de)增值服務，爲毛利率提高(gāo)帶來(lái)新的(de)增長(cháng)點。

淨資産收益率（ROE）作爲衡量收益水(shuǐ)平的(de)另一核心指标，充分(fēn)體現了(le)公司對(duì)股東資金的(de)使用(yòng)效率。就零售行業而言，受零售行業的(de)低淨利率屬性影(yǐng)響，近年ROE中位數水(shuǐ)平穩定在4%-6%附近，整體上略低于市場(chǎng)平均。細分(fēn)子行業來(lái)看，專業連鎖、百貨、超市的(de)ROE水(shuǐ)平依次遞減，且頭部企業遙遙領先。

（三）多(duō)視角關注企業盈利增長(cháng)潛力

值得(de)注意的(de)是，傳統意義上的(de)指标分(fēn)析主要針對(duì)成熟企業，對(duì)部分(fēn)新興業态領域的(de)企業來(lái)說，盈利能力的(de)體現絕不僅限于淨利率、毛利率等的(de)高(gāo)低，投資者更應當關注其盈利增長(cháng)的(de)潛力。例如會員(yuán)制倉儲超市Costco，在上海開業以來(lái)獲得(de)了(le)廣泛關注。Costco堅持低價銷售高(gāo)品質、多(duō)品類商品，将銷售毛利率上限規定在12%-13%，相較于普通(tōng)超市而言，其價格競争力更強，毛利主要用(yòng)以抵銷日常運營費用(yòng)，但憑借商品本身的(de)低毛利率吸引了(le)大(dà)量顧客進店(diàn)繳費成爲會員(yuán)，會員(yuán)費收入由此成爲Costco的(de)主要盈利來(lái)源。對(duì)于其他(tā)業态諸如電商平台等，企業盈利能力或潛力實則更多(duō)地體現在流量獲取、用(yòng)戶數量、數據能力等方面。所以說，财務指标評價僅僅是一個(gè)方面，我們應當以更全面、動态的(de)眼光(guāng)去看待零售行業公司。

三、關注成本類指标

零售企業的(de)成本主要源自租金、折舊(jiù)和(hé)人(rén)工，對(duì)應指标爲租金、折舊(jiù)攤銷和(hé)人(rén)工費用(yòng)等。

（一）租金和(hé)折舊(jiù)攤銷解讀

對(duì)租賃型物(wù)業而言，店(diàn)面租賃費用(yòng)是一項較大(dà)的(de)成本開支。對(duì)擁有自有物(wù)業的(de)百貨、購(gòu)物(wù)中心而言，不動産需根據使用(yòng)年限進行折舊(jiù)攤銷。由于核心商圈的(de)物(wù)業資源具有稀缺性，好的(de)物(wù)業往往擁有較高(gāo)的(de)租金費率，同時(shí)折舊(jiù)攤銷費用(yòng)計提及減值政策本身具有較大(dà)的(de)彈性，能夠直接影(yǐng)響利潤，當公司延長(cháng)折舊(jiù)年限，或采用(yòng)比同業更長(cháng)的(de)折舊(jiù)年限時(shí)，其每年計提的(de)折舊(jiù)攤銷費用(yòng)将明(míng)顯減少或低于同業，使得(de)當期利潤提升。

（二）人(rén)工費用(yòng)成本解讀

作爲勞動密集型行業，零售企業的(de)人(rén)工費用(yòng)是另一主要費用(yòng)來(lái)源。零售業務、商品周轉需要人(rén)工提供整理(lǐ)、銷售服務。一般而言，随著(zhe)企業規模持續擴張，展店(diàn)速度加快(kuài)，人(rén)工費用(yòng)成本也(yě)會進一步上升。從行業數據來(lái)看，零售業整體銷管費用(yòng)率自2018年以來(lái)持續上漲态勢愈加顯著。2021年，行業銷售費用(yòng)率達11.5%，管理(lǐ)費用(yòng)率達4.0%，均較2017年的(de)8.7%和(hé)3.5%有了(le)明(míng)顯上升，在投資時(shí)需要關注人(rén)力成本上升對(duì)企業成本費用(yòng)項目的(de)影(yǐng)響。

總的(de)來(lái)說，正确理(lǐ)解零售公司的(de)增長(cháng)類、盈利類、成本類等核心财務指标，有助于選擇出具備增長(cháng)潛力的(de)優質标的(de)。下(xià)一篇，我們将會結合案例，幫助投資者進一步學習(xí)零售行業财務分(fēn)析小技巧，敬請關注。